De acordo com Felipe Rassi, especialista em créditos estressados, há um padrão que se repete com frequência no mercado brasileiro de créditos estressados: investidores entram em portfólios de NPL com modelos bem construídos e premissas aparentemente conservadoras. No entanto, meses depois, a recuperação avança abaixo do projetado e o deságio que parecia atrativo na compra se revela insuficiente para cobrir as lacunas que a due diligence não capturou.
O problema está em análises que tratam variáveis qualitativas, especialmente a solidez jurídica das garantias e o histórico processual dos devedores, como elementos secundários diante dos números do portfólio.
O que torna a precificação de NPL diferente de qualquer outra análise de crédito?
Em um crédito performing, o analista projeta o futuro com base em premissas de continuidade. Por sua vez, em um NPL, o trabalho começa pela reconstrução do passado. Portanto, é preciso entender o que levou aquele crédito à inadimplência, quais tentativas de cobrança já foram realizadas e qual é a liquidez real dos ativos oferecidos como garantia.
Diante disso, essa reconstrução exige tempo e uma leitura que combine análise financeira com análise jurídica de forma integrada. Quem tenta fazer isso sob pressão de prazos tende a preencher lacunas de informação com premissas otimistas que não se confirmam na execução.
Quais variáveis são sistematicamente subestimadas na compra de carteiras?
O custo operacional de recuperação é historicamente um dos itens mais mal dimensionados. Isso porque gastos como honorários advocatícios, custas processuais e despesas com avaliação de garantias reais consomem parcela relevante do retorno esperado quando não são adequadamente projetados desde o início.
Há um outro fator crítico, assim como destaca Felipe Rassi: a heterogeneidade dos portfólios brasileiros. Diferentemente de mercados mais maduros, onde carteiras de NPL tendem a ter maior padronização, no Brasil é comum encontrar portfólios com garantias de naturezas distintas, processos em comarcas com velocidades de tramitação muito diferentes e devedores com perfis que vão de pessoas físicas a empresas com estruturas societárias complexas.
Por que a análise jurídica precisa anteceder a modelagem financeira?
A viabilidade econômica de um NPL depende, em última instância, da capacidade de executar as garantias vinculadas à operação. Por isso, uma garantia juridicamente frágil, com vícios de constituição ou sujeita a contestações, pode inviabilizar completamente a recuperação, mesmo quando o devedor tem patrimônio suficiente para honrar a dívida.
Felipe Rassi é categórico neste ponto: modelar o fluxo de caixa de recuperação sem antes validar a qualidade jurídica das garantias é construir uma projeção sobre base instável. O número pode parecer coerente na planilha e ser inatingível na prática.
Como fundos experientes estruturam o processo de precificação?
As gestoras com histórico consolidado em ativos estressados separaram esse processo em camadas distintas. Primeiro, a triagem jurídica elimina os ativos com problemas estruturais de garantia. Depois, a análise financeira modela os cenários de recuperação para os ativos que passaram pelo filtro legal. Por fim, o comitê de investimento cruza as duas análises para chegar ao preço máximo de aquisição.
Sob a ótica de Felipe Rassi, especialista em créditos estressados, esse fluxo não é burocracia, mas a estrutura que diferencia fundos que entregam retorno consistente daqueles que acumulam portfólios com recuperação abaixo do prometido aos cotistas.
O preço certo é o que sobrevive ao processo, não ao modelo
No mercado de NPL, a melhor precificação não é a mais sofisticada matematicamente. É a que incorpora as incertezas reais do processo de recuperação, respeita os limites do que a análise conseguiu confirmar e deixa margem suficiente para absorver o que inevitavelmente surgirá ao longo da execução.
Por fim, Felipe Rassi conclui que disciplina na precificação é, antes de tudo, disciplina na gestão de expectativas, tanto internas quanto dos investidores que confiam capital a esses fundos.
Autor: Diego Rodríguez Velázquez